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油脂仍然存在逆风而上的机会

2018-07-09 08:58:07来源:期货日报作者:期货日报编辑:xwbj1
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  前期阿根廷减产话题升温,推动大豆及粕类价格重心走高,油脂却未能借势而上,自身基本面较差是主因。

  在供应端,伴随全球蛋白需求的飞速增长及油脂需求增速的放缓。近几年,全球豆粕饲用需求量以年均5%的速度增长,而豆油需求增速只在3%徘徊。在蛋白需求成为压榨主要驱动的情况下,油籽减产对压榨的影响较小,但油脂的产出随着蛋白产出的增长而增长,油脂市场进入被动累库状态。除此之外,东南亚棕榈油产量持续恢复,全球油脂供应充裕。
  在需求端,植物油的食用消费受到人口及收入水平的制约,增速有限。当前,全球人口增长已过高峰期,收入对植物油消费的边际提振效应下滑。相比之下,工业消费更有潜力。伴随着国际能源价格的持续上行以及人类对可再生能源需求的增长,生物柴油产业再度迎来发展的黄金时期。未来,植物油消费的增长关键将落在工业消费,尤其是生物柴油用量上。
  政策利于生物柴油生产
  政策的引导和利润的高低对生物柴油产量及需求起到关键性作用。政策包括鼓励生物柴油产业发展或强制掺混的内容,例如美国给予生物柴油掺混商的1美元/加仑税收抵免、EPA对生产及掺混商的强制掺混量要求、印尼的B20计划等。利润则主要包括生物柴油的生产利润及掺混利润。
  政策与利润共同影响生物柴油产量,在不同的情况下,二者的影响有主次之分。当原油价格处于低位时,生物柴油行业的生产及掺混处于亏损状态,生产严重依赖于补贴及强制掺混政策的执行,此时政策对产量起主导作用。而当原油价格处于高位时,在利润的驱动下,企业更多的就是主动性生产,商业掺混量也随之增加,此时利润重新通过市场化手段对生物柴油产量起主导作用。这时,作为生物柴油原料的油脂,其需求相应增加,进而对价格形成提振。
  原油价格与生物柴油产量之间存在着明显的正相关关系,这种相关性在2015年原油价格处于高位时更为紧密。根据计算,2003—2014年,美原油价格与美生物柴油产量的相关系数为0.77,而随着2015年原油价格的大幅下挫降至不足0.15。究其原因,原油价格低位时,利润对产量的调节作用减弱,政策效应占上风。这也从侧面佐证了上述观点。
  当前,相关的产业政策对生物柴油生产较为有利。继年初印尼将生物柴油补贴范围扩展至采矿业后,印尼政府正测试将生物柴油掺混率提高至30%,预计将带来80万—100万吨的生物柴油消费量。根据EPA最新公布的可再生能源掺混标准草案,到2020年,生物柴油法定掺混量高达24.3亿加仑,较市场预期的21亿加仑高出近16%。
  利润水平已经升至高位
  国际常用的生物柴油生产监控指标主要包括POGO和BOHO。其中,POGO为棕榈油与柴油之间的价差,BOHO为豆油与燃料油之间的价差。这两个指标被广泛应用于生物柴油及下游中间馏分油市场,分别表示棕榈油/豆油投料与汽柴油市场的价格比较。POGO(BOHO)价差缩窄,表明使用棕榈油豆油)生产生物柴油的成本将向汽柴油成本靠近,若PME(SME)生产成本低于汽柴油价格,则生物柴油的产量将在利润的驱动下自由增长,而掺混对生产的影响减弱。
  因棕榈油价格低廉,用于生产生物柴油更为合算。一般来说,POGO低于BOHO,意味着当原油价格自低位反弹时,用棕榈油生产生物柴油最先出现正利润,之后才是豆油菜油。故而,原油走强初期,棕榈油价格的升势往往最明显。
  6月22日的OPEC会议达成100万桶/日的名义增产协议,但因近期产量下降的国家很难达成产量配额、其他产油国可能无法填补其留下的缺口,实际增产幅度预计在60万—80万桶。虽然增产不是利好,但利空已基本在预期中提前兑现。美国加紧对伊朗进行制裁,敦促盟国停止进口伊朗原油,近期,原油市场运行重心上移,以至于POGO、BOHO价差收窄。POGO价差重回5月中下旬的低位,有助于改善PME掺混利润。
  各国在生产生物柴油时充分利用本土优势,菜籽主产区欧盟主要以菜油为原料;美国盛产大豆,生产柴油的主要原料为大豆油;在棕榈油最为丰富的东南亚,制造生物柴油的主要原料为棕榈油
  生物柴油的生产利润核算与其他产品类似,无外乎产品收入减原料投入成本及固定成本。对于生物柴油的生产来说,原料为各类油脂(包括豆油菜油棕榈油玉米油、动物油脂、废弃的餐饮油等)及甲醇,产出为生物柴油及副产品甘油。因生物柴油及投入原料价格的波动,生产利润也处于不断变化中,需对其进行核算及监控。
  根据EIA公布的2017年美国生物柴油产能分布,发现美国的生物柴油产能遍布超半数国土。其中,爱荷华州、密苏里州、德克萨斯州、加利福尼亚州产能最多。在这些州中,爱荷华州为美豆主要产区,产量占比高达14%,而在生物柴油产能方面,该州拥有11个加工厂,年产能高达4.23亿加仑。大豆及生物柴油生产集一身,令爱荷华州的SME生产成为典型,下文的利润核算即以该州的加工厂为例。
  对于典型的SME加工厂来说,每生产1加仑SME,需要投入7.6磅豆油、0.71磅甲醇及7立方英尺天然气,可得0.9磅副产品甘油,其他可变成本为0.25美元/加仑,固定成本为0.26美元/加仑。在对其进行具体的生产利润核算时,生物柴油、豆油报价来源于USDA,甲醇报价来源于Methanex,天然气报价来源于EIA,其他可变成本主要为人工及水电费,甘油报价取0.03美元/磅。代入数据,即可计算得出典型的SME加工厂的生产净利润。
  对于爱荷华州的加工厂来说,2017年年初以来就拥有一定的正向生产利润,2018年1月以来伴随着美豆油的走弱及原油的走强(BOHO价差走缩)迅速升高,2018年2—5月,利润水平已经上升至2015年以来的高位。
  生产利润的增厚直接激励了生物柴油的生产及美豆油的使用。EIA的数据显示,2018年3月,美国生物柴油产量为1.47亿加仑,环比增长17%,同比增长27%;2018年1—3月,美国生物柴油产量为3.97亿加仑,同比增长31.02%。生物柴油中豆油的使用数据显示,3月,豆油使用量为6.24亿磅,环比增长26%,同比增长69%,达到历史最高位。从豆油用于生物柴油生产的比例来看,3月,美国豆油产量为17.77亿磅,其中有6.24亿磅用于生产生物柴油,由此得出豆油用于生物柴油的比例为31.6%,环比上升约3.6%。在高利润的刺激下,美国生物柴油的生产仍会维持高位。
  总体来看,当前,油脂市场虽受库存高企及棕榈油增产的压制,但在原油市场走强的基础上,生物柴油需求可期,其将成为提振油脂走势的潜在利好。中长线来看,低位的POGO及BOHO价差有望通过生物柴油市场对油脂价格形成支撑,除非原油价格大幅回落,否则油脂继续下探的空间有限。后期重点关注原油价格走势。
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